一、如何概括凯恩斯和哈耶克的学说

如果要真正深入讨论两者的社会意义，可能只限于朋友间的交流。

从学习西经开始到今天，自己也经历了几个阶段。从盲目相信西经的真理性，到部分怀疑。这是两个阶段。到今天考虑政经问题都必然结合中国文化，现实情况及理论诞生的根源来思考。这大概就是传统文化中所讲的“中庸”吧！

凯思斯学说是基于经济周期，特别是大萧条时期的经济政策理论，直接结果就是使美国成了超级大国。

凯恩斯主义以政府主导的投资、及适度通货膨胀，强调在市场失灵的时候，政府以有形的手来改善来使市场机制重新发挥作用。

至上世纪70年代开始，我国开始了伟大的经济建设计划，其经济理论核心就是凯恩斯的宏观经济学及重商主义。政府主导大型基础建设为经济发展提供公共产品，私营经济参与竞争激烈的市场，主导出口。以国际贸易的顺差积累国家资本，进一步进行市场化改革和公共产品的再投资并形成大型产业集团来主导公共产品的市场化。

凯恩斯学说在中国的应用应该是天时地利人和的结果。其一是中国文化至古崇尚集体主义的传统。其二是强大的中央政府。其三是国际环境的改善。这些原因导致凯恩斯学说成了中国经济改革的路标。也成就了伟大的中国时代。

哈耶克是奥地利学派的重要人物。同时也是新自由主义的倡导者。他与凯恩斯是同时代的人物，但其学说却是凯学说的反动。

哈耶克认为任何的政府集权都会导致恶行。所以他排斥经济中政府有形的手，并且提出了一系列的解决经济周期的方案。

从现实角度出发，哈耶克的方案是失败的，但其问题的提出却是深邃无此。

经济学的终极目标是最大的利益增进。最大也可理解成大多数。用中文的语境来描述“最广大人民群众的利益”。所以，一但以中国化的眼睛来观察及思考，哈耶克理论必然是不适合中国国情的。

欧洲是由诸多小型国家形成，有地理原因，有文化原因，有历史原因。群体的利益增进往往让位于个人的利益。而中国的历史文化及地理原因，只有国家大一统才会有国民的福诋。所以任何社会理论都必须基于文化及历史和国民心理。不然就会南辕北辙，而带来灾难。显然，在中国，集体主义是极其长远的历史文化结果，对现代化建设的过程中起了决定性的作用。

换句话说，实践才是检验真理的唯一标准！

二、如何计算一只股票的内在价值

什么是内在价值呢？

人们对于内在价值的定义是：“在企业的剩余年限当中能够产生的现金折现值”。

那么接下来的问题是：有多少人真的计算过这个数字？如果你算过的话，你对计算出来的数字有多少自信？

我猜第一个答案是没有人算过。即使有的话，我猜第二个答案也会是没有多少信心(如果你能诚实面对自己的话)。

我猜只有一些人会预估未来三至五年的现金流量，并使用高登成长公式(GordonGrowthModel)或用乘数来预估它的终值。以下我使用一个简单的例子来说明用乘数的方式来计算内在价值：

假设有一间公司在接下来的5年内，每年能够赚得100元，而股利支付率是百分之百。此时公司的价格是18倍的盈余，它的终值是1,900元(第5年的现金流出是1,800，再加上100元的股息)。如果用10%的折现率，它目前的“内在价值”则仅有1,500元。

简单来说，就是投资人愿意付出1,500元以内的金额来换取未来四年，每年100美元的股利再加上第5年的1,900元。如果不考虑折现的话，会比较直觉：现在付1,500，从现在开始到第5年为止能够获得2,300元。

我认为这一点十分地重要：报酬率比折现率还要重要。当我们开始考虑机会成本时，这样想是更直觉的：无风险报酬是我们对于投资报酬的基本要求，风险越高，表示预期所能够得到的报酬越多(假设你是风险厌恶者，大多数的人应该都是)。

赛思?卡拉曼(SethKlarman)对于安全边际的格言当中清楚地阐明了这个观点：“折现率就是使投资人对于现在和未来的价值产生差异的一种利率…对特定投资的适当折现率除了基于投资人对于目前或未来价值的偏好之外，也基于他/她在考虑周全的情况下，对于该投资所察觉的风险以及基于其他投资所能够带来的报酬”。

对我来说，这样的述叙让我减少了从学术性的角度(像CAPM)当中寻找答案的需求，并给了我一个粗略而有用的观念：如果我认为体质强健的波克夏?海瑟威(BerkshireHathaway,BRK.B)在未来的数年当中，每年能够产生的报酬率约为10至12%，那么要有多少的报酬率，我才会投资像WeightWatcher(WTW)这样的公司？如果用学术的角度来解释的话，它可能会给你的答案是比较过去的历史股价和大盘的指数，我认为这是没有意义的。

凯恩斯(Keynes)曾说过，大致正确比精准的错误来得好。

这个道理在这里也是一样的。波克夏?海瑟威的报酬率是10至12%，这是精确的数字吗？虽然这个数字会随着利率的波动而有影响，但是我认为这个数字大致来说是正确的。就像能力圈一样，最重要的事情是知道能力可及的范围大致落在哪里。如果有一个标的的报酬率仅有5%，那么我就不会投资它。但如果另一个标的每年的报酬率是20%，那么我就会大举买进。

我认为这是一个评价的缩影，我希望用此来取代心理直觉所产生的自信。这解决了难题的一半了。那要如何处理那些令人感到麻烦的现金流量呢？我们可以从这间公司当中得到什么？有些人会想要寻找一些精确的模型来计算5年之后的结果(这也显示了他们所得到的价值大多基于第5年的价值)，如果你认为你能够精确的计算出来这个结果，也祝你好运。除了固有的不确定性之外，还会受到行为偏误的影响，使得这项任务变得更加地艰困。当你看了一眼股票现在的价格之后，你可以操弄任何的数字来达到你想要的所有结果，华尔街的分析师们调整他们的模型和目标价来得到预估的公平市价。神奇的是，他们的目标价和目前的股价差距都没有很大。

我相当地怀疑是否真的有这个能力能够预测营业利润未来会减少或增加25个百分点。如果我们不打算采取这样的方式，那么我们还能怎么做呢？

再提醒一次，不要忘了凯恩斯所说的话：大致正确比精准的错误来得好。

与其专注于任何给定年份的数字，让我们用更广泛的方式来思考：是什么驱动内在价值的？以下的数字方法可以帮助我们找到答案：

让我们从一个简单的例子开始：有一间公司，它的帐面价值是每股100元，股东权益报酬率是20%，而每年的股利支付率是100%。没有任何的盈余再投资，每年投资人能够得到20元，每年所要求的报酬率是10%，这表示内在价值是每股200元，也就是2倍的帐面价值。如果我们将ROE调整为30%，内在价值就会变成3倍的帐面价值了。这让我们得到简单的一个结论：企业的ROE越高，表示该公司的价值是帐面价值的越多倍。

第二个结论则比较微妙：如果我们将股利再投资，那么内在价值将会有大幅度的提升。假设未来的30年将公司盈余的50%再投资，这个投资每年能够达到20%的报酬率，那么这就会让内在价值从原本的2倍提升至5倍了，而本益比也会从原先的10倍达到25倍了。

显而易见地，我们关心的是以下的两件事情：这个企业的吸引人的地方(在这个例子当中，是ROE)还有公司寻找吸引人的再投资机会的能力(盈余保留率)。对一个长期的投资人来说，我认为这两个因素是相当重要的。